연 30% 무손실 기록의 비밀 — 미래를 미리 그리고, 확신이 설 때 크게 걸어라
스탠리 드러켄밀러(Stanley Druckenmiller)는 자신의 헤지펀드 듀케인 캐피털(Duquesne Capital)을 1981년부터 2010년까지 운용하며 연평균 약 30%의 수익을 냈다. 그리고 그 30년 동안, 단 한 해도 손실을 내지 않았다. 월가에서 이 기록에 견줄 이름은 손에 꼽는다. 2010년 외부 투자자에게 자금을 돌려준 뒤로는 가족 자산을 운용하는 듀케인 패밀리 오피스(Duquesne Family Office)를 이끌고 있으며, 일흔이 넘은 지금도 매일 시장과 씨름한다. 여전히 세계가 가장 주목하는 매크로(macro) 투자자 중 한 명이자, 교육·의료 연구·빈곤 퇴치에 사재를 쏟는 자선가다.
그를 세계 최고의 매크로 투자자로 만든 원칙은 화려하지 않다. 스승 조지 소로스(George Soros)에게서 배운 한 문장이 그 핵심을 요약한다. "옳으냐 틀리냐가 중요한 게 아니다. 옳을 때 얼마를 벌고, 틀릴 때 얼마를 잃느냐가 중요하다." 이 글은 그가 최근 남긴 여러 인터뷰(Morgan Stanley·Nicolai Tangen·Charlie Rose·How Leaders Lead)를 엮어, 그 기록 뒤의 사고방식을 정리한 것이다.
① 실패한 대출 담당자에서, 25세 리서치 헤드로
출발은 초라했다. 그는 피츠버그 내셔널 은행(Pittsburgh National Bank)의 대출 담당자가 되려 했지만, 그 자리조차 얻지 못했다. 신용 교육 과정을 마치고 제법 자신이 있던 그를 신용 책임자가 불러 이렇게 말했다. "머리는 괜찮은데, 자네 성격으로는 다른 교통수단이 하나도 없는 알래스카에서도 스노모빌을 못 팔 걸세." 대출이란 결국 사람에게 파는 일인데, 그에게는 그 재능이 없다는 것이었다. 대신 책임자는 그를 숫자만 다루면 되는 신탁 부서(trust department)로 보냈고, 바로 그곳에서 그는 주식 리서치로 넘어간다. 그를 세계 최고의 투자자로 이끈 첫 문이 그렇게 열렸다.
반전은 멘토에게서 왔다. 그의 상사 스피로스 드렐레스(Speros Drelles)는 '괴짜 천재'였다. 1978년, MBA를 가진 30~40대 애널리스트 아홉 명을 제치고 스물다섯의 드러켄밀러를 리서치 책임자로 앉혔다. 이유를 묻자 드렐레스는 이렇게 답했다. "열여덟 살을 전쟁터에 보내는 것과 같은 이유다. 돌격할 줄밖에 모를 만큼 어리기 때문이다." 10년 약세장에 상처 입은 베테랑들은 방아쇠를 당기지 못하는데, 곧 대세 상승장이 올 테니 겁 없는 신참이 필요하다는 것이었다. 당시 다우지수는 800이었고, 그 판단은 적중했다.
겁 없음은 곧 실력으로 이어졌다. 1979년 이란 인질 사태가 터지자, 스물여섯의 그는 자산의 70%를 정유주, 30%를 방위산업주에 몰아넣었다. 경험 많은 이들은 "말도 안 되는 집중"이라며 말렸지만, 이후 2년간 시장에서 오른 것은 정유주와 방위주뿐이었고 그의 포트폴리오는 100% 상승했다(S&P는 제자리였다). 그리고 1981년, 스물여덟의 그는 은행을 나와 듀케인 캐피털을 차린다.
② 두 명의 멘토 — 드렐레스와 소로스
드러켄밀러는 위대한 투자자에게는 대개 훌륭한 멘토가 있다고 말한다. 그에게는 둘이 있었다. 첫 번째가 드렐레스다. 그에게서 배운 원칙은 지금도 그의 좌우명이다. "성적표는 매일 신문에 실린다"—투자의 세계에는 숨을 곳이 없고, 숫자가 곧 진실이라는 것이다. 또 하나, "뻔한 것은 뻔하게 틀렸다(what's obvious is obviously wrong)"—모두가 아는 좋은 소식은 이미 주가에 반영돼 있어 더 살 사람이 남지 않는다는 통찰이다.
두 번째 멘토가 소로스다. 듀케인을 세운 뒤 그의 실력은 빠르게 소문이 났다. 자기 펀드를 굴리는 동시에 드레퓌스(Dreyfus)의 공개 펀드까지 맡아 뛰어난 성과를 내자, 1988년 조지 소로스가 그를 자신의 후계자로 지목하며 퀀텀 펀드(Quantum Fund) 운용을 맡겼다. 드러켄밀러는 듀케인을 접지 않은 채 두 펀드를 동시에 굴렸다. 시작은 삐걱거렸다. 소로스는 처음엔 그를 완전히 신뢰하지 않았고, 초반 몇 달간은 두 사람 다 부진했다. 그러나 소로스가 동유럽으로 자리를 비운 사이 그는 커리어 최고의 질주를 시작했고, 그 성과가 소로스의 신뢰를 얻어냈다. 그렇게 그는 소로스의 퀀텀 펀드(Quantum Fund) 운용을 맡아 인생 최고의 12년을 보낸다. 흥미롭게도 그는 소로스에게서 시장을 읽는 법을 배우지 못했다. "환율이 왜 움직이는지는 내가 그보다 더 잘 알았다"고 그는 말한다. 소로스에게 배운 단 하나는 사이징(sizing), 곧 '얼마를 걸 것인가'였다. 옳고 그름이 아니라, 확신이 설 때 얼마나 크게 실을 수 있느냐가 승부를 가른다는 가르침이었다.
③ 현재에 투자하지 마라 — 18~24개월 앞을 그려라
드러켄밀러의 첫 번째 원칙은 "현재에 투자하지 마라(Do not invest in the present)"이다. 그는 화학회사를 예로 든다. 실적이 좋을 때 사면 안 된다. 실적이 좋으면 회사는 설비를 늘리고, 3~4년 뒤 공급과잉으로 적자에 빠지기 때문이다. 반대로 적자일 때는 설비 증설이 멈추고, 몇 년 뒤 공급이 줄어 마진이 치솟는다. 그래서 그는 늘 지금이 아니라 18~24개월 뒤의 세상을 상상하고, 그때의 모습이 지금 주가에 반영돼 있는지를 따진다. 아이스하키에 빗대면, 퍽이 지금 있는 곳이 아니라 갈 곳으로 움직이는 것이다.
이 미래를 읽는 도구가 '선행·후행 산업(leading/lagging industries)'이다. 그는 실업률 같은 통계가 아니라 실제 기업을 본다. 주택(선행)이나 트럭운송(선행)이 강하면 경기는 곧 좋아지고, 약해지면 나빠진다. 경영진, 그리고 한 단계 아래 실무자와 직접 대화해 흐름을 읽는다. 여기에 하나 더—무엇이 잘못될 수 있는지를 늘 상상하되, 무엇이 잘될 수 있는지도 함께 그려야 한다. 시장의 바닥은 언제나 불황과 형편없는 실적 속에서, 천장은 소비자 신뢰가 최고조일 때 만들어지기 때문이다.
이 원칙이 실제로 어떻게 작동하는지 보여주는 최근 사례가 이스라엘의 제약사 테바(Teva Pharmaceuticals)다. 겉보기엔 지루한 복제약(generic) 회사로 주가는 이익의 6배에 불과했지만, 산도스(Sandoz) 출신 CEO 리처드 프랜시스가 회사를 복제약에서 바이오시밀러(biosimilar) 중심의 성장 기업으로 탈바꿈시키고 있었다. 그런데 기존 주주인 가치주 투자자들은 이 변화를 싫어해 오히려 주식을 팔았고, 성장주 투자자들은 전환이 아직 끝나지 않았다며 손대지 않았다. 아무도 믿지 않는 사이, 드러켄밀러는 '지금'이 아니라 재평가될 '미래'를 샀다. 6~7개월 뒤 주가는 16달러에서 32달러로 뛰었고, 이익의 6배이던 밸류에이션은 11~12배로 올라섰다.
④ 한 바구니에 담고 크게 걸어라 — 파운드를 무너뜨린 날
두 번째 원칙은 "모든 달걀을 한 바구니에 담고, 그 바구니를 아주 주의 깊게 지켜보라"이다. 버핏도, 소로스도, 아이칸도 200개의 포지션을 갖지 않는다. 확신하는 소수에 크게 건다. 집중은 규율까지 준다. 큰 포지션은 방심할 수 없게 만들어, 이른바 '게으른 롱(lazy long)'에 빠져 뒤통수를 맞는 일을 막아준다.
이 사이징의 위력을 보여준 사건이 1992년 '검은 수요일(Black Wednesday)'이다. 당시 파운드는 유럽 환율메커니즘(ERM)에 따라 독일 마르크에 연동돼 있었다. 유럽을 담당하던 파트너 스콧 베선트(Scott Bessent)가 영국 경제와 주택시장의 위기를 알려왔다. 드러켄밀러는 이미 독일 통일 이후의 흐름을 읽고 있었다. 동독 흡수로 독일 경제는 과열될 것이고, 초인플레이션의 기억을 가진 분데스방크는 결코 금리를 낮추지 않을 것이라는 판단이었다. 반면 영국 경제는 무너지고 있었으니, 두 통화의 연동은 지속될 수 없었다.
파운드를 마르크 대비 6개월간 공매도하는 비용은 단 0.5%였다. 그는 우선 펀드의 20~25%인 15억 달러 규모로 포지션을 잡았다. 그리고 분데스방크 총재가 두 통화의 연동을 사실상 부정하는 기고문을 내자, 포지션을 펀드의 100%로 키우기로 하고 소로스에게 보고했다. 소로스의 반응이 전설이 됐다. "이건 아주 드물게 오는 '일방적 베팅(one-way bet)'이다. 100%가 웬 말이냐, 200%를 실어야 한다." 결국 영국은 파운드 방어를 포기했고, 드러켄밀러는 하루 만에 10억 달러 이상을 벌었다. 훗날 영국인들이 그날을 '검은 수요일'에서 '흰 수요일'로 고쳐 부른 것에 그는 오히려 흡족해했다. 페그를 지키느라 억지로 높게 묶여 있던 금리에서 풀려나는 편이 영국 경제에는 오히려 나았기 때문이다. 실제로 파운드가 절하되자 영국은 금리를 낮추고 수출 경쟁력을 되찾았다.
⑤ 먼저 사고, 나중에 조사하라
세 번째 원칙은 "먼저 투자하고, 그다음에 조사하라(invest and then investigate)"—소로스의 표현이다. 정보가 빛의 속도로 도는 오늘날, 좋은 아이디어를 2~3주씩 분석하다 보면 주가는 이미 움직여 버린다. 100달러에 본 주식이 160달러가 되면, 400달러로 갈 종목이라도 심리적으로 매수 버튼을 누르지 못한다. 그래서 그는 확신이 서면 '상당하되 치명적이지는 않은' 규모로 먼저 사고, 그다음 본격적으로 분석한다. 틀렸다고 판단되면 팔고, 아니면 더 산다.
엔비디아(Nvidia)가 그 전형이다. 그는 엔비디아를 거의 몰랐다. 회사의 젊은 인재들이 AI를 이야기했고, 스탠퍼드 학생들이 크립토에서 AI로 옮겨가는 흐름이 보였다—그가 벤처를 볼 때 늘 주시하는 "아이들이 어디로 가는가"라는 신호였다. 파트너가 "AI는 엔비디아로 플레이하라"고 하자 그는 일단 샀다. 2주 뒤 ChatGPT가 등장하자 포지션을 두 배로 늘렸고, 한 애널리스트가 "여러분은 나무만 보느라 숲을 놓치고 있다"고 하자 다시 두 배로 키웠다. "석 달 전만 해도 엔비디아 철자도 몰랐다"고 그는 털어놓는다. 거대한 변화가 닥칠 때 투자자들은 그 속도를 좀처럼 따라잡지 못한다—40년의 경험이 그에게 새겨 준 사실이다.
엔비디아만이 아니다. 그의 강점은 IQ가 아니라 '방아쇠를 당기는 것(trigger pulling)'이며, 그래서 그가 정말로 판단하는 대상은 데이터가 아니라 사람이다. 비슷한 시기 그는 바이오테크에도 크게 베팅했다. AI 공포에 소외됐던 이 섹터가 4년 만에 바닥을 쳤고, 모멘텀이 돌아서는 것이 보였기 때문이다. 30년간 메모리얼 슬론 케터링(Memorial Sloan Kettering) 암센터 이사를 지낸 그는 AI의 최고 활용처가 신약 개발·진단 같은 바이오테크라고 확신했다. 유전자 편집이나 단백질 이야기는 그의 머리 위로 지나가지만, 그는 개의치 않는다. 그 사실들을 다 이해할 만큼 똑똑하지 않은 대신, 자신이 신뢰하는 팀의 열정을 사실 그 자체만큼 중요하게 여긴다는 것이다.
⑥ 옳고 그름이 아니라, 얼마를 버느냐 — 손절과 냉정함
큰 승리만큼 중요한 것이 빠른 손절이다. 원칙은 단순하다. "내가 산 이유가 더 이상 유효하지 않으면, 얼마에 샀는지는 상관없다." 60달러에 산 주식이 50달러가 됐더라도, 시장이 자신보다 먼저 문제를 발견했다면 아무 감정 없이 판다. 그는 차트의 저항선(resistance)이 생기는 이유를 이렇게 설명한다. 60달러에 사서 물린 사람들이 본전이 될 때까지 몇 년을 기다리는 것—그동안 오르는 다른 종목에 타고 있을 수 있었는데도 말이다. 그에게 매입가는 앞으로의 판단에 아무 의미 없는 숫자다.
고집스러우면서 동시에 순식간에 마음을 바꾸는 능력, 그리고 행동을 감정에서 분리하는 냉정함이 그의 강점이다. 다만 그는 자신이 결코 감정이 없는 사람이 아니라고 못 박는다. 감정은 똑같이 느끼되 행동만 냉정하게 통제할 뿐이라는 것이다. 그리고 여기에 그의 솔직한 고백이 있다. 소로스에게 배운 '옳을 때 얼마나 크게 버느냐'—바로 그 지점에서 그는 예전만 못하다고 인정한다. 엔비디아를 800달러에 팔았다가 5주 뒤 1,400달러가 된 것을 보고 "속이 뒤집혔다"고 했고, 스스로를 'DACO(Druck Always Chickens Out·드러켄밀러는 늘 겁먹고 발을 뺀다)'라 부르며 자책한다. 지혜와 도구는 더 많아졌지만, 확신하는 자리에 크게 걸 용기가 있던 30~40대의 자신이 더 나은 운용자였다는 것이다.
⑦ 40년의 상처 — 닷컴 붕괴, 컴백, 그리고 자기 의심
그의 이력에는 화려한 승리만큼 깊은 상처가 있다. 대표적인 것이 1999~2000년 나스닥 거품의 정점에서 데인 일이다. 그는 1월에 기술주를 완벽한 타이밍에 팔아 치웠다. 그러나 시장이 계속 치솟고 남들이 하루 4~5%씩 버는 것을, 냉정함을 자부하던 그조차 견디지 못했다. 결국 3월에 감정에 무너져 모든 기술주를 다시 사들였다—정점을 한 시간 차이로 놓친 매수였다. 일주일 만에 끝났음을 직감했다. 퀀텀 펀드는 단 일주일 만에 수익률이 +14%에서 +1%로 주저앉았고, 나스닥은 이제 막 90% 폭락의 초입에 들어서 있었다. 12년간 고성과 펀드를 이끌며 완전히 지쳐 있던 그는 소로스에게 포지션 정리와 사임을 통보한 뒤, 아내·아이들과 아프리카로 떠났다. 그해 여름 그가 한 가장 잘한 일은, 시장을 알려줄 그 무엇에도—TV도, 신문 시세도—자신을 노출하지 않은 것이었다.
노동절에 돌아온 그의 머리는 맑았다. S&P는 고점 부근까지 반등해 있었지만, 달러·금리·유가가 모두 올라 있었다—역사적으로 시장에 치명적인 세 가지였다. 소상공인 고객들에게 전화하니 사업은 하나같이 엉망이었고, 이코노미스트 에드 하이먼(Ed Hyman)의 회귀분석은 이듬해 기업 이익이 36% 급감할 것이라 예측했다(월가 컨센서스는 +18%였다). 그는 국채를 사기 시작했고, 정보가 확인될수록 더 샀다. 넉 달의 공백이 준 '깨끗한 머리'가 아니었다면 결코 하지 못했을 베팅이었다. 그해를 이미 손실로 포기했던 그는, 4분기에 40%를 벌어 인생 최고의 분기를 만들었다.
이런 상처가 수백 개다. 드러켄밀러는 드로다운(drawdown)이 올 때면 불안에 일주일에 한두 번씩 토할 정도였다고 고백한다. 그리고 놀랍게도, 자신의 실력이 '운 좋은 우연'일지 모른다는 가면 증후군(imposter syndrome)을 15년 넘게 겪었다. 그가 도달한 결론은 이렇다. 앞으로도 실수하고 감정에 휘둘리겠지만, 충분히 오래 쌓인 기록이 그것이 우연이 아님을 증명한다. 그러니 "이틀이든 그 이상이든, 자신을 그만 괴롭히고 넘어가라."
⑧ 오늘의 시장을 읽는 눈
일흔이 넘은 지금도 그는 새벽 4시에 일어나 블룸버그를 켜고 시장을 읽는다. 스스로를 "이디엇 서번트(idiot savant)"라 부르며, 시장이 자신이 정말 잘하는 유일한 것이라고 말한다. 그의 최근 진단은 이렇다. 미국 경제는 이미 강하고 재정 부양으로 더 강해질 것이며, 연준은 인상보다 인하로 기운다. 밸류에이션은 역사적 고점 부근이라 싸지는 않지만, 그는 앞으로 3~4년을 오히려 흥분되는 시기로 본다. "지난 10~15년간 죽어 있던 매크로(macro)가 다시 살아났다"는 것이다.
남들이 이미 몰려 있는 자리 자체를 두려워하지 않는다. 흔히 역발상(contrarian) 투자가 멋있어 보이지만, 그는 역발상은 과대평가돼 있다고 잘라 말한다. 소로스의 말처럼 군중은 80%의 시간 동안 옳고, 문제는 나머지 20%에 잘못 걸리면 크게 다친다는 것뿐이다. 그래서 그는 붐비는(crowded) 트레이드라도 논지가 옳고 추세가 자기 편이면 개의치 않는다. 쏠림을 따지는 것은 오직 진입 시점(entry)에서일 뿐이다. 정작 그가 좋아하는 것은 따로 있다. 극단적 확신이 섰는데 아무도 믿지 않을 때—그럴 때 오히려 확신이 더 커진다는 것이다.
다만 그는 스스로에 대해 두 가지를 경계한다. 하나는 자신이 "3주마다 생각을 바꾼다"는 것—그의 말을 곧이곧대로 따르는 것은 위험하다는 경고다. 다른 하나는 시장에 '만병통치의 신호' 따위는 없다는 것이다. 한때 그를 먹여 살린 기술적 분석(technical analysis)은 이제 효력이 예전의 20% 수준에 불과하다. 모두가 쓰는 순간 우위가 사라지기 때문이다. "좋은 뉴스에도 오르지 않는 주식은 나쁜 소식이 오고 있다는 신호"라던 가격-뉴스 패턴 역시 2000년경 똑똑한 이들이 몰려들며 무뎌졌다. 결국 그에게 남은 무기는, 40년의 상처와 성공이 쌓아 준 패턴 인식뿐이다.
그리고 그는 자신의 기록이 '언제 크게 걸지'만큼이나 '언제 걸지 말지'를 아는 데서 나왔다고 말한다. 주식·채권·통화·원자재 등 대여섯 개의 자산군을 다루기에, 한 시장이 애매하면 다른 시장을 기다릴 여유가 있다. 확신이 서는 '치기 좋은 공(fat pitch)'이 보이지 않으면 그는 억지로 방망이를 휘두르지 않고 현금을 지킨다. 낮은 확신의 베팅으로 실탄을 소진했다가, 정작 절호의 기회가 왔을 때 위축되는 것—그것을 가장 경계하기 때문이다.
⑨ 위대한 투자자를 꿈꾸는 이들에게
그의 조언은 담백하다. 돈을 벌려고 이 일에 들어오지 마라. 이 바닥에는 게임 자체를 사랑하는 사람이 너무 많아, 열정 없이는 그들을 이길 수 없다. 게다가 지고 있을 때 이 일은 지옥이다. 그러니 MBA를 따기보다 멘토를 찾아라. 받아주지 않으면, 받아줄 때까지 끈질기게 매달려서라도 곁에서 배워라. 그리고 애널리스트의 재능과 포트폴리오 매니저(방아쇠를 당기는)의 재능은 전혀 다르다는 것을 기억하라—분석을 사랑한다는 이유로 억지로 운용자가 되려다 인생을 망친 이들을 그는 여럿 봤다.
결국 드러켄밀러의 원칙은 몇 개의 문장으로 압축된다. 현재가 아니라 18~24개월 뒤를 그려라. 확신하는 소수에 크게 걸고 주의 깊게 지켜보라. 아이디어가 좋으면 먼저 사고 나중에 조사하라. 무엇이 잘못될지, 그리고 잘될지를 상상하라. 그리고 감정을 느끼되, 행동은 냉정하게 하라. 30년 무손실의 기록은, 화려한 비법이 아니라 이 단순한 규율들을 오래 지켜낸 결과였다.
원 영상 : YouTube — 스탠리 드러켄밀러 인터뷰(Morgan Stanley 'Hard Lessons' · In Good Company with Nicolai Tangen · Charlie Rose · How Leaders Lead)
인물 : Stanley Druckenmiller — Duquesne Capital 설립자, 前 Soros Quantum Fund 운용